招股书显示，矽电股份主要从事半导体专用设备的研发、生产和销售。具体而言，公司专注于半导体探针测试技术领域。核心探针台设备产品主要应用于半导体制造晶圆的检测环节，也应用于设计验证和成品测试环节，是检测芯片性能与缺陷，保证芯片测试准确性，提高芯片测试效率的关键技术。

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近年来，世界百年未有之大变局正在不断加速演进，全球处于动荡变革期，外部环境变化带来的不利影响显著增多。而我国经济运行总体平稳、稳中有进，延续回升向好态势，新动能新优势加快培育，高质量发展扎实推进；但同时也面临国内有效需求不足、经济运行出现分化、重点领域风险隐患仍然较多、新旧动能转换存在阵痛等问题和挑战。

第一创业证券认为，随着新“国九条”和资本市场“1+N”政策的提出，推动中长期资金入市、壮大“耐心资本”、构建“长钱长投”政策体系等关键词频频出现在中央的重要决策文件中，培育发展耐心资本与构建“长钱长投”政策体系也成为提升内在稳定性，促进资本市场健康稳定发展的关键一环。

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一、培育发展耐心资本是推动科技创新、产业升级和资本市场高质量发展的重要举措

（一）耐心资本的含义及特征

耐心资本是一种专注于长期投资的资本形式，不以追求短期收益为首要目标，而更重视长期回报的项目或投资活动。

耐心资本通常具备如下特征：

耐心资本坚持长期投资，风险承受能力强。区别于市场上注重短线投资的“快钱”“热钱”，耐心资本通常具有较长的投资周期，旨在坚持长期为具备发展潜力的目标提供稳定持续的资金支持，具备承受短期波动或回撤风险的能力。

耐心资本深耕价值投资，通常具有战略性投资策略。耐心资本通常关注投资标的的技术实力、市场潜力等长期价值创造方面，旨在将持续稳定的资金投入到高价值潜力的企业或项目。同时耐心资本更加关注未来回报，通过与被投资方建立长期战略伙伴关系，积极参与被投资公司的科技创新及经营治理以实现最终的资本增值。

（二）耐心资本的海外实践和历史演变

耐心资本最早可追溯到20世纪80年代，美国倡导金融行业肩负起“引领”工业的责任，为其工业基础升级提供长期投资资金。美国作为全球科技创新的领先者，其资本市场的成熟度和风险投资的规模为相关科技型初创企业提供了强大的支持；日本企业文化的一大哲学是“适正利润“，意思是企业要长久发展，就必须有利润，但是需要的是长期稳定的适当利润率，而非短期投机带来的高利润。日本的“耐心资本”文化核心在于放弃短期小利，谋求长期大利；德国金融体系强调“关系型融资”和“耐心资本”的结合。关系型融资指的是银行和企业之间具有长期紧密的关系，有助于降低信息不对称，推动了德国工业企业的发展壮大。

耐心资本不仅仅是现代经济的重要概念，其根源可以追溯到古代社会。在农业社会中，耐心资本主要体现在对土地的长期投入和管理上。古代农民需要数年甚至数十年的时间来改良土壤、培育出高产作物，有些农作物可能需要多年甚至数十年的时间才能成熟并产生稳定的收益，这种长期的耐心和眼光在很大程度上推动了农业技术的进步和发展；古代商业方面，绵长的丝绸路线、复杂的交易条款以及漫长的海上航行都需要商人具备高度的耐心，同时古代商人阶层还会通过家族联姻和长期伙伴关系来确保商业利益的持续和稳定。其通过忍耐短期的波动和不确定性，注重长期的战略布局，也是耐心资本的体现；在文化领域，孔子“十年树木、百年树人”的教育理念和古希腊通过多年系统的哲学、数学及自然科学等长期全面训练培养公民的教育体系，也同样体现了耐心资本的价值观。

（三）发展壮大耐心资本的重要意义

发展耐心资本有利于提高直接融资占比、推动实体经济高质量发展。实体经济是一国经济的立身之本、财富之源，也是金融的肌体及根基。在发展壮大实体经济的过程中，不仅需要有足够多的耐心资本转化为企业的资本金和股本，从而在各行业、各领域创设大量的微观企业主体，同时也需要大量的耐心资本满足企业的中长期融资需求，支持企业做强做优做大。另外，耐心资本通常表现为投资企业股权或长期债权，有效降低企业对短期债务的依赖，这也有利于缓解我国社会融资中直接融资及股权融资仍然占比偏低的问题，拓宽长期资金进入实体经济的渠道，从而推动实体经济高质量发展。

发展耐心资本有利于推动新质生产力发展，使科技创新具备了稳定预期和试错空间。新质生产力是指通过科技创新、模式创新等方式，摆脱传统经济增长方式和生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量特征。一般来说，新技术从初始研发到成果转化再到市场化运用的过程都需要有稳定持续的资金投入。在科技创新和探索未知的过程中，耐心资本将在资金层面为科研团队保驾护航并创造更大的试错空间，使其坐得住“冷板凳”。而在科技成果从“实验室”走向“生产线”的过程中，耐心资本也将带动其他生产要素实现创新性配置，协同支持创新技术实现工程化与产业化发展，能够有效解决目前我国科技创新型企业融资难、融资贵以及新产业、新业态面临的融资缺口和资本供需不匹配的问题，对于新质生产力的发展具有重要意义。

发展耐心资本支持基础设施建设和升级，有利于维护经济金融稳定。基础设施建设是保障未来持续发展的重要根源。基础设施建设的投资建设周期一般较长、投资规模较大，沉没成本高，通常需要较长时间周期才能完成并产生收益。当前我国基础设施同国家发展和安全保障需要相比还不适配，新基建发展不足和短板依然明显，具有很大的改造升级和投资空间，耐心资本是主要资金来源。此外，耐心资本具有较强的抗风险能力和安全性，能够以国家基本面和企业基本面为主要投资依据，主要看长远、看大势，而非短期波动，这种长期主义理念是维护经济金融安全和稳定的重要内在因素。从经济安全角度，在国家间竞争过程中，耐心资本将选择具有长远增长潜力和持久竞争力的经济体，在经济周期波动中发挥锚定作用。从金融市场稳定角度，耐心资本较少因为资本市场波动快速交易，也较少以短期投机为目的频繁调整投资策略，这有助于缓解企业在资本市场波动时可能遇到的流动性紧张问题，增强资本市场参与者的信心和市场的总体稳定。

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二、“长钱长投”体系建设是新“国九条”和资本市场“1+N”政策落地的重要一环

（一）“长钱长投”的含义及特征

引导长期资金进入资本市场一直是近年来监管关注的重点。新“国九条”提出，大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量。建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，构建支持“长钱长投”的政策体系。

“长钱”，顾名思义，指的是具备长期投资能力和意愿的资金，这些资金具备耐心资本特质，往往来源于居民长期积蓄、保险资金、养老金、社保基金等，具有投资周期长、资金来源稳定、风险承受能力较强等特点。

“长投”则是指将这些长期资金投入到具有长期增长潜力的领域或项目中，如基础设施建设、科技创新、产业升级等，以实现资金的长期增值和经济的持续发展。

（二）“长钱长投”在全球经济中的实践

挪威的政府养老基金是当前全球最大的主权财富基金，其资产管理规模超过一万亿美元。这一庞大的资金池以其长远视角和长期投资策略著称，在全球股票、房地产和固定收益市场中均有涉足。其投资政策注重分散风险，通过全球化、多元化的资产配置，实现了长期资本增值。挪威政府养老基金的成功案例不仅证明了长钱长投在稳定经济和保障国民福利方面的重要性，同时也展示了通过专业化管理和风险控制，保证基金内在价值和外部收益的可持续性。

新加坡的政府投资公司（GIC）和淡马锡控股有限公司也是“长钱长投”的标杆案例。GIC成立于1981年，专注于全球市场的长期投资，被认为是新加坡国家财富和非商品收入的稳定来源。淡马锡控股成立于1974年，投资领域涵盖金融服务、交通和物流、能源和资源等多个关键部门。两家公司通过长钱长投，显著提升了新加坡的国际竞争力，增加了国家财政的稳定性，为其他国家提供了成功的参照模式。

美国的耶鲁大学捐赠基金也是一个典型案例。该基金以其独特的投资哲学和方法在高等教育界享有盛誉，成功地将大学的长远财政需求与创新的投资策略结合起来，过去几十年的年均回报率一直保持在高水平。其投资组合包括私募股权、不动产、对冲基金等非传统资产类别，这种多元化投资策略不仅减少了市场波动的风险，还实现了资产的可持续增值。

英国的全国养老金信托（NEST）则为“长钱长投”提供了另一个视角。作为自动注册的公共养老金计划，NEST通过对低成本、高效益的长期投资工具的利用，为成千上万的英国工人提供了退休保障。NEST的投资策略注重风险分散和长期收益，优先考虑稳健性和持续性的投资机会，同样展示了长钱长投在社会保障领域的应用价值。

总体来说，上述全球案例显示出“长钱长投”理念在不同经济体中的广泛运用和显著成效。无论是主权财富基金、教育捐赠基金，还是公共养老金计划，长钱长投都通过其长期、稳定的投资策略，促成了社会财富的持续积累和经济的稳定增长。我国的社保基金也是“长钱长投”在发展中国家的成功实践。中国社保基金肩负着保障养老保险、卫生医疗保险等社会保障项目的任务，其投资范围包括股票、债券、实业等。通过审慎的投资策略和专业化管理，社保基金在保值增值、维持国家社会保障体系稳定方面发挥了重要作用。

（三）推动构建“长钱长投”政策体系的重要性

“长钱长投”体系可以显著提升实体经济的投资水平。稳定且充裕的长期资金供给，能够为企业大规模基础设施投资、技术研发和产业升级提供坚实的资金保障。企业获得长期投资后，能够进行长期规划和战略布局，减少对短期财务压力的担忧，从而在技术创新和核心竞争力提升上取得突破。因此，通过“长钱长投”政策体系的建设，可以引导长期资金更加精准地投向实体经济中的优质企业和项目，有助于优质的实体经济企业增加创新投入，提升研发产出，推动产业升级和技术进步。这种投资的持续性和稳定性，也在某种程度上减小了经济周期波动带来的负面影响，提升了资源配置的效率和效果。

“长钱长投”体系有利于优化资本市场结构，提升资本市场内在稳定性。通过政策引导和支持，吸引更多长期资金进入资本市场，如养老金、保险资金、企业年金等，这些资金具有投资周期长、稳定性强的特点，它们在投资过程中更加注重价值和长期回报，有助于优化资本市场的投资者结构。这种稳健的投资风格，有助于减少市场投机行为和过度波动，进而提升市场整体信任感和有效性，发挥“稳定器”和“压舱石”的作用，提升资本市场的整体稳定性。

“长钱长投”体系有利于助力经济转型升级，从而改善就业结构和提升劳动生产率。科技创新是经济转型升级的重要驱动力，长期资金的支持将为科技创新提供更加充足的资金保障，推动创新驱动发展战略的实施，从而引导资源向更具发展潜力和竞争优势的产业领域集中，推动产业结构的优化升级。企业长期获得稳定投资，可以在更广的领域进行深耕细作，推动新产业、新技术和新业态的发展，进而创造更多高质量的就业机会。其中，技术密集型和创新驱动型企业，受益于长期资金的支持，能够不断优化生产工艺和运营模式，提高劳动生产率。相关研究表明，中长期投资稳定的国家和地区，高技术行业的就业增长显著快于传统行业，这不仅提高了整体就业质量，也推动了经济结构优化和升级。

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三、发展壮大耐心资本与构建“长钱长投”政策体系的现状分析

（一）我国多层次资本市场体系建设扎实进行

我国资本市场经过30多年的发展，已一步步成长成为国民经济不可或缺的重要力量。党的十八大以来，我国资本市场已取得了举世瞩目的成就，北京证券交易所的设立和全面注册制平稳落地成为我国全面建立健全多层次资本市场体系的重要环节。与此同时，资本市场不断深化改革创新，服务实体经济的能力全面提升，为行业高质量发展奠定了坚实的基础。当前我国资本市场体系已经形成了包括各个板块以及区域性股权市场在内的多层次结构。这一体系旨在满足不同发展阶段、不同规模、不同行业企业的融资需求，促进资源的优化配置和经济的持续健康发展。

（二）科技创新与产业升级领域展现了较高的融资需求

当前，我国正处于经济转型升级的关键时期，科技创新和产业升级成为推动经济高质量发展的核心引擎。然而，科技创新企业在发展初期往往面临资金短缺、融资难等问题，严重制约了其快速发展。同时，传统产业转型升级也需要大量资金支持，以推动技术创新和模式创新。由于我国资本市场由于起步晚、发展时间较短，我国资本市场在投融资结构、体制机制等方面仍存在不足。一方面，我国企业直接融资占比逐年提升，但以银行信贷等间接融资为主的融资结构还未完全改变，根据经济合作与发展组织（OECD）调查结果显示，我国拥有全球最大的线上融资市场，但中小企业贷款抵押率高于OECD国家。债券市场仍以政府和金融企业为主体，对创新型企业、科技企业及中小企业的服务能力仍有待提升，资本市场鼓励创新创业作用未充分体现；另一方面，资本市场中个人投资者过多，短期投机行为盛行，市场较难准确反映实体经济运行情况，且资金难以形成长期稳定的投入。

（三）新“国九条”以来，资本市场生态进一步好转

自新“国九条”和资本市场1+N政策体系发布以来，资本市场生态实现了进一步的好转。坚持监管的长牙带刺、有棱有角，8月末，已查办的证券期货违法案件577件，形成了有力的震慑。上市公司2023年度现金分红达到2.2万亿元，创历史新高，同时，加强程序化交易管理。市场功能保持基本发挥，新股发行和再融资保持适当的节奏。资本市场改革创新坚定推进，发布市场服务科技16条及8条措施，更好发挥并购重组作用，今年5月以来并购重组重大案例达到了50单以上。另外9月24日至9月26日，“一行一局一会”一揽子系列政策发布以来，进一步夯实A股健康发展基础，对A股持续向上形成有力支撑。

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四、投资端：引导更多中长期资金进入资本市场，树立投资者理性投资、价值投资、长期投资理念

（一）拓宽耐心资本来源，增加长期资金的稳定供给，推动国有资本当好耐心资本

社保基金、养老金及企业年金等是资本市场耐心资本的主体。完善全国社保基金、基本养老保险资金等投资政策制度的同时，鼓励企业年金基金根据持有人不同年龄和风险偏好探索开展不同类型的差异化投资。另外，切实发挥好政府投资基金、养老基金、保险资本等的引领示范作用。深化国有资本投资、运营公司改革，使其在投资决策时更注重长期效益和稳定性、聚焦战略性新兴产业与未来产业，营造国有资本领投、各类社会资金跟投的氛围，鼓励央企国企利用创业投资基金投早、投小、投长期、投硬科技。

（二）建立健全长期投资评价体系，优化长期投资考核机制

建立健全长期投资评价体系，就需要转变传统观念，改变传统投资业绩评价标准，使用一系列能够反映长期投资和价值创造的指标和方法，充分考虑投资项目的客观实际、保持宽容、包容短期的损失，多维度评估企业的创新能力、技术优势及发展潜力；另外，对于创投机构和被投资企业，均需建立和推广符合科创属性行业的特性与生命周期的评价体系和考核机制，考虑发展新质生产力短期成果与长期发展间的矛盾，从而以合适的目标和激励机制强化创投行业耐心，给予耐心资本投资者充分的信心。

（三）转变传统投资理念，引导投资者树立理性投资、价值投资、长期投资理念

培育耐心资本，需要投资者转变传统的投资观念，减少对于短期利益的关注，，拒绝功利主义，提升投资者对新产业、新业态、新技术的包容性。首先要持续加强投资者教育工作，引导其形成长期的价值投资的观念，提升投资者对耐心资本的理解和对资本市场的认识；其次要充分发挥投资者教育基地的作用和功能，形成多层次、多体系的投资者教育模式；同时需要大力发挥机构投资者的优势，通过提高机构投资者占比、提升机构投资者的科学配置和风险管理能力等方式发展壮大专业投资力量。

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五、融资端：优化资本市场环境，为发展耐心资本和构建“长钱长投”体系提供稳定预期

（一）大力支持上市公司和拟上市公司向新质生产力方向转型升级，促成“科技—产业—金融”良性循环

新质生产力主要由技术革命性突破催生，通常以战略性新兴产业及未来产业为主要载体，具备高科技、高效能、高质量、技术突破难度大、产业培育周期长等特征，这与耐心资本的投资周期和投资理念相契合。耐心资本通常通过挖掘优质资产并长期持有，其投资周期与新兴产业较长的发展周期高度匹配，并且耐心资本一般从产业发展趋势出发，综合考虑技术创新程度、产业领先优势等技术指标进行投资决策。新质生产力代表的新兴产业、战略产业及未来产业吸引耐心资本、为耐心资本带来长期稳定回报的同时，耐心资本又为新质生产力提供了成长的土壤，促进了关键核心要素资源的优化配置，促成“科技—产业—金融”良性循环。

（二）严格规范融资行为，并为耐心资本提供多元化的退出渠道

监管机构应引导企业基于自身实际经营状况和未来发展需要，合理确定融资规模和用途，并对面向初创企业的风险投资与主要面向成熟期企业的二级市场股权投资，采取差异化的监管措施。在退出端，需要进一步优化市场退出机制，为风险投资企业股权或财产份额转让提供便利，完善并购重组的支持政策，保持境内外上市渠道畅通，健全破产制度，形成多渠道退出机制。努力实现资本“募投管退”各环节优化，培育多样化创投主体，挖掘更多优质标的的同时通过加强政策引导和支持、优化市场及资本配置、提高资本利用效率。

（三）强化持续监管，提高上市公司质量和上市公司的投资价值

提升上市公司质量是资本市场健康稳定发展的基石。首先，监管部门应严厉打击财务造假、内幕交易等违法违规行为，通过多元化渠道识别验证问题线索；其次，鼓励上市公司加大分红力度，提高现金分红比例和稳定性。支持上市公司通过股份回购等方式提升公司价值，增强投资者信心；再次，鼓励上市公司加大研发投入，提高自主创新能力，增强核心竞争力。支持上市公司通过并购重组等方式进行资源整合，实现优势互补、协同发展；最后，应督促上市公司完善公司治理结构、强化信息披露要求，建立健全内部控制制度，通过完善机构投资者参与上市公司的公司治理等一系列制度安排，塑造中长期资金“愿意来、留得住、发展得好”的良好市场生态。

参考文献：

[1]长期资金引导价值投资[J].清华金融评论,2019.

[2]培育壮大耐心资本与中国科技创新[J].人民论坛,2024.

[3]“耐心”让科技创新拥有稳定预期和试错空间——访招商证券研发中心负责人谢亚轩[J].中国金融家,2024.

[4]把握发展耐心资本的战略主动[N].学习时报,2024

[5]提升投资者回报 构建支持“长钱长投”政策体系[N].证券时报,2024

作者简介：李兴刚，第一创业证券承销保荐有限责任公司投行部董事总经理，民建北京市委经济委员会委员。

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